Bisnis yang baik adalah bisnis yang menghasilkan keuntungan, baik saat ini atau di masa yang akan datang. Jika bisnis tidak menghasilkan keuntungan selama operasionalnya, bahkan di masa depan sekalipun, saya ragu jika itu benar-benar bisnis. Mungkin lebih cocok menyebutnya dengan sebutan lembaga amal (Non-Profit Organization).
Daripada berinvestasi kepada perusahaan yang selalu rugi dan tidak ada peluang untung di masa depan sekalipun, penulis rasa lebih baik bersedekah ke lembaga amal secara langsung. Penulis rasa itu akan membuat kita lebih ikhlas dan menenangkan.
Menghasilkan keuntungan saja tidak cukup, perusahaan yang benar-benar baik adalah perusahaan yang bisa mempertahankan bahkan meningkatkan keuntungannya. Not only highly profitable, but also sustainable.
INVESTABOOK mengategorikan perusahaan seperti itu dengan sebutan compounding machine atau saham compounder. Saham compounder adalah high quality bisnis yang bisa menghasilkan keuntungan compounding bagi pemiliknya, bukan hanya saat ini tetapi sampai dengan seterusnya nanti.
“Risiko membayar saham terlalu mahal untuk saham berkualitas baik bukanlah bahaya utama yang dihadapi rata-rata investor saham. Observasi kami selama bertahun-tahun mengajarkan bahwa kerugian terbesar investor berasal dari pembelian saham berkualitas rendah pada saat kondisi bisnis sedang baik.”
Benjamin Graham (Intelligent Investor Ch.20)
“Sustainability” adalah kata kunci penting saham compounder. Memiliki kinerja yang sustainable baik bukanlah hal yang mudah. Pantas saja jika ada pepatah bilang “sukses itu sulit, tetapi lebih sulit lagi untuk mempertahankannya.”
Memiliki profit yang tinggi saat ini, belum tentu bisa mendapatkannya di tahun depan. Keuntungan yang besar dari sebuah bisnis mengundang banyaknya competitor. Pada tahun 1990 banyak venture capital yang berinvestasi di setiap perusahaan startup di networking industry. The question is why? Karena pada saat itu Cisco bisa bertumbuh 40% dengan operating profit margin 25%. Success encourages competition.
Mungkin contoh terdekatnya seperti kasus bisnis kurir logistik. Jumlah perusahaan logistik pada tahun 2021 meningkat cukup signifikan. Eksistensi JNE yang sebelumnya sebagai market leader di industrinya harusnya bersaing lebih ketat lagi.
Mampu atau tidaknya JNE untuk mempertahankan market share dan juga kinerjanya tergantung seberapa kuat moat yang JNE miliki. Di sinilah peran mengapa itu moat penting. Sampai Warren Buffett sendiri tidak pernah bosan untuk mengingatkannya.
“The most important things is trying to find a business with a wide long lasting moat around it… protecting a terrific economic castle with an honest lord in charge of the castle”
Warren Buffett
Gambar di atas adalah grafik harga saham BBCA. Saat pertama kali IPO market cap BBCA adalah 4 T, sedangkan saat ini adalah kurang lebih 900 T. Ini artinya market cap BBCA telah tumbuh sebesar 21.957% dari pertama kali IPO di tahun 2000 sampai dengan sekarang. Pertumbuhan yang sangat luar biasa sekali.
Kenapa hal itu bisa terjadi? Karena BBCA bisa menghasilkan keuntungan dan kinerja bisnis yang sustainable. Penulis ragu market cap BBCA bisa tumbuh sebesar itu andai kata kinerja BBCA tidak bisa sustainable.
“In the short run, the market is a voting machine, but in the long run it is a weighing machine”
Benjamin Graham
Penulis rasa pasti ada rahasia bisnis (moat) yang BBCA miliki sehingga BBCA bisa menghasilkan sustainability performance. Begitu pun untuk perusahaan lainnya, untuk bisa menghasilkan kinerja yang sustainable dalam jangka panjang, dibutuhkan moat yang membentenginya.
Nick Sleep dalam letter to shareholdernya menyebut rahasia bisnis atau moat itu dengan istilah the engine of its success.
“The engine of its success, that’s one must see an investment not as a static balance sheet but as an evolving, compounding machine“
Nick Sleep
ARNA, memiliki pertumbuhan kinerja yang konsisten dari tahun 2015-2021. Apakah pertumbuhan ini akan terus bertumbuh sampai dengan tahun-tahun selanjutnya? Apa engine of success yang ada dalam bisnis ARNA? Betulkah membaiknya kinerja ARNA semata hanya karena kebijakan pemerintah? Akankah ARNA menjadi the real of saham compounder ke depannya?
Let’s trying to dip in!!!
Mau baca Insight tentang Sektor Industrial dan >180 Insight keuangan lainnya? Yuk gabung komunitas dan diskusi bersama di Quality Investor Club!
Pentingnya Memahami DNA Bisnis Perusahaan (Engine of Success)
Dalam menilai sebuah bisnis memang betul kita tidak bisa statis seperti yang dikatakan oleh Nick Sleep. Apabila Nick Sleep saat itu statis dalam menilai sebuah bisnis, bagaimana mungkin dia akan berinvestasi pada sebuah perusahaan dengan NPM 1,7% dan Price Earnings (PE) 24x. Bagaimana nasib sahamnya saat ini? Here we go…
BOOM!!! Harga sahamnya naik dari USD30 di tahun 2003 menjadi USD533 di tahun 2021. Harga saham bertumbuh sebesar 1.677% atau 16,77x.
Lantas apa yang membuat Nick Sleep berani berinvestasi pada COST pada saat itu. Nick Sleep menemukan engine of success dari perusahaan tersebut, atau penulis lebih suka menyebutnya dengan sebutan DNA bisnis.
It’s can’t define by number at first, tetapi lebih ke business common sense and logical thinking.
Banyak investor saham yang masih mengabaikan simple idea dari seek quality of business. Kebanyakan investor hanya mencari nilai growth, ROE, PE, Price to Book Value (PBV), dan lain-lain.
Sesungguhnya jika yang kita lihat adalah nilai tersebut, robot dan mesin bisa lebih akurat dan pandai dari kita. Causation, kelebihan yang kita miliki tetapi mesin dan robot tidak miliki. Causation bahasa sederhananya adalah understand behind the number.
“Focus on the movie, not the snapshot” we should know characteristic of the business. What story that company have to make the business can sustain in the future”
Tom Gayner
Siapa orang yang berani membeli ARNA ketika kinerja drop dan ROE 7,93%? Orang yang berani membeli ARNA adalah orang yang tahu dan paham engine of success dari ARNA.
DNA Bisnis (Engine of Success) ARNA
ARNA hanya fokus pada hal yang perusahaan bisa kontrol. ARNA tahu bergantung pada hal yang tidak bisa perusahaan kontrol bukanlah solusi, melainkan mimpi. Solusi terbaik adalah fokus pada apa yang perusahaan bisa kontrol.
“Incredible change happens in your life when you decide to take control of what you do have power instead of craving control over what you don’t“
Steve Maraboli
ARNA tahu jika energy adalah things that matter, karena merupakan biaya paling tinggi dalam proses pembuatan keramik. Meskipun begitu, ARNA tahu hal itu tidak bisa perusahaan kontrol. Sehingga fokus perusahaan adalah pada things that matter yang bisa perusahaan kontrol.
“Arwana tidak fokus kepada kebijakan pemerintah. Ketika kita sebagai pengusaha lebih fokus pada kebijakan pemerintah lebih baik menjadi seorang kontraktor”
Tandean Rustandy CEO ARNA
“Ask not what your country can do for you but what you can do for your country”
John F Kennedy
Setelah penulis mencoba memahami, ada dua hal Engine of Success dari ARNA, yang pertama adalah EFFICIENCY (COST DISCIPLINE) yang kedua adalah MARKET POSITIONING. Tanpa penulis sadari ternyata dua hal tersebut terdapat dalam misi ARNA poin pertama.
1. Cost Discipline
ARNA berusaha melakukan efisiensi dalam seluruh operasional usaha, dari proses manufaktur sampai dengan supply chain produk. Hal inilah yang membuat ARNA bisa menghasilkan Net Profit Margin yang terus bertumbuh setiap tahunnya. Bahkan pertumbuhan net profit margin lebih tinggi dibandingkan pertumbuhan sales.
Kok bisa? Suatu keberhasilan ARNA dalam strategi efisiensi. Strategi efisiensi ini penulis lebih suka menyebutnya dengan cost discipline strategy. Di mana letak efisiensi terbesar ARNA? Biaya apa saya yang ARNA pangkas?
Penulis mencoba mencari tahu komposisi biaya yang relatif mengalami penurunan setiap tahunnya. Dalam perhitungan ini penulis membandingkan biaya dengan total penjualan.
Dari table di atas kita bisa mengetahui jika biaya yang memiliki proporsi paling besar adalah Cost of Goods Sold (COGS), setelah itu Operating Expense dan Interest Expenses. Dari tabel di atas kita juga bisa mengetahui jika strategi efisiensi ARNA paling utama di bagian COGS.
Untuk Operating Expense relatif stabil di angka 13%, sedangkan interest expense relatif menurun, tetapi komposisinya sangat kecil. Oleh karena itu penulis akan mencoba lebih fokus pada bagian COGS dan biaya penghematan lain yang bersifat esensial.
Menekan Proporsi Beban Pokok Penjualan
Proporsi COGS ARNA terus menurun setiap tahunnya. Sempat naik di tahun 2016 ke 78,2%, setelah itu terus turun sampai dengan 68,2% di tahun 2020.
Penurunan proporsi COGS dibandingkan dengan sales ini bukan hanya disebabkan oleh pemangkasan biaya saja. Melainkan juga product mix ARNA dalam penjualan produk high to end (Digi Uno) yang proporsinya terus mengalami peningkatan.
Produk Digi Uno adalah produk yang memberikan margin laba kotor paling besar, sebesar 36%. ARNA fokus untuk meningkatkan penjualan pada produk ini. Pada tahun 2015 hanya berkontribusi 16% terhadap total penjualan, saat ini sudah mencapai 65% terhadap total penjualan. Meningkatnya proporsi penjualan pada produk ini membuat proporsi COGS dibandingkan sales akan mengalami penurunan.
Tahun 2021 ini ARNA menjual produk baru dengan brand ARNA di segmen granit. ARNA menjual 3 juta meter persegi saja di tahun ini, hanya mengambil 2% dari total market share produk granit. Berkontribusi sekitar 3%-5% terhadap penjualan.
Masih memiliki peluang pertumbuhan yang besar, sehingga tahun depan berpeluang untuk ditingkatkan lagi mengingat pasarnya masih sangat luas. Jumlah demand terhadap produk tersebut mencapai 150 juta meter persegi, pasar tersebut hampir dikuasai 100% oleh produk impor.
ARNA mengambil niche market dari pasar granit. Kebanyakan produk impor di pasar granit itu motif krem polos, sedangkan ARNA hanya akan memproduksi 15% krem polos dan untuk sisanya adalah produk added value.
ARNA memiliki keunggulan dalam jalur distribusi, 44 sub-distributor dan 32 ribu toko retail bangunan yang tersebar di seluruh Indonesia. Di saat produk impor lebih banyak fokus di pulau Jawa, ARNA bisa mengambil market luar Jawa lebih leluasa.
Produk ini berpotensi memberikan margin yang lebih baik terhadap penjualan ARNA. Ketika proporsi penjualan granit semakin besar ke depannya, hal ini akan membuat proporsi COGS terhadap sales lebih kecil lagi. Hal itu terjadi karena bertambahnya produk yang memberikan margin laba kotor yang tinggi.
Menurunkan Penggunaan Energi Dalam Proses Pabrikasi
Beban produksi merupakan beban biaya yang berkontribusi paling besar terhadap nilai COGS.
Beban produksi merupakan beban biaya yang berkontribusi paling besar terhadap nilai COGS. Berdasarkan grafik di atas Berdasarkan grafik di atas kita bisa mengetahui jika komponen beban produksi yang paling berpengaruh terhadap penurunan COGS adalah beban pabrikasi. Apa itu beban pabrikasi? Beban pabrikasi adalah beban-beban dalam proses pembuatan yang mana salah satunya adalah penggunaan bahan bakar gas (energi).
Energy merupakan biaya terbesar dalam proses manufaktur keramik. Sehingga adanya penghematan biaya energi akan berpengaruh cukup besar terhadap margin laba.
Dalam komposisi biaya produksi, penggunaan energi relatif mengalami penurunan setiap tahunnya dari tahun 2015-2020. Dari 43% di tahun 2015 menjadi 33% di tahun 2020.
Penurunan penggunaan energi ini tergambar dari penggunaan gas/m2 yang selalu mengalami penurunan setiap tahunnya. Pada tahun 2021 ARNA menargetkan penggunaan gas/m2 turun ke 1.50 Nm3/m2. Pada tahun 2022 ARNA menargetkan penggunaan gas/m2 turun lagi ke 1,45 Nm3/m2. Penurunan ini akan berdampak positif terhadap margin keuntungan ARNA.
Bagaimana perusahaan melakukannya? Kok bisa menurunkan penggunaan gas secara konsisten setiap tahunnya? Berdasarkan pengakuan manajemen salah satunya dengan penggunaan mesin yang lebih efektif. Penulis rasa pasti ada strategi lain di balik itu. Jika hanya penggunaan mesin seharusnya perusahaan lain mudah untuk menirunya.
Ini adalah missing link yang penulis sendiri masih belum mengetahuinya. Cara perusahaan untuk bisa melakukannya step by step mungkin akan menjadi resep rahasia perusahaan yang tidak dibuka ke publik.
Bagaimana Jika Harga Gas Naik? Apakah Akan Menjadi Akhir Kinerja Baik ARNA? Apakah kenaikan harga gas adalah awal dari turunnya kinerja ARNA?
Mari kita coba cari tahu awal dari penurunan harga gas di industri manufaktur terutama keramik itu sendiri.
Apakah benar penurunan harga gas sudah terjadi dari tahun 2015? Kalo bukan sebenarnya sejak kapan sih?
“Kalau harga has USD6/MMBTU bisa direalisasikan” Berdasarkan kutipan annual report di atas, berarti pada tahun 2019 itu masih belum direalisasikan. Bahkan pada tahun 2020 pun masih berharap bisa direalisasikan. Ini artinya pada tahun 2019 dan sebelumnya harga gas industri itu masih belum USD6/MMBTU.
“Realisasi penurunan harga gas industri menjadi USD6/MMBTU sejak bulan April.” Artinya penurunan harga gas baru direalisasikan dari bulan April 2020. Kinerja perusahaan yang menerima berkah dari penurunan harga gas adalah kinerja pada tahun 2020.
So, the question is bagaimana kinerja ARNA sebelum realisasi penurunan harga gas? Is it true harga gas naik, ARNA is over? I don’t think so.
Dengan nilai ekuitas yang terus bertumbuh setiap tahunnya CAGR 7,10% dari tahun 2015-2019. Perusahaan bisa menghasilkan nilai ROE yang terus bertumbuh juga. Dengan nilai ekuitas yang telah bertumbuh 31,55%, perusahaan masih bisa menghasilkan nilai ROE yang mengalami pertumbuhan juga sebesar 10,68% dari tahun 2015 ke tahun 2019. It’s still amazing.
Bukan tentang how big is it, tetapi tentang consistency. Itu bukan hal mudah untuk bisa dilakukan. Harga gas is not the key factor of company success engine. Istilahnya harga gas hanya jadi bonus booster saja.
“Hidup itu harus melayani bukan dilayani, hidup itu harus mengabdi bukan menuntut”
Tandean Rustandy CEO ARNA
Arwana tidak bergantung kepada pemerintah. Prinsip Arwana bukan untuk dilayani pemerintah, tetapi untuk melayani terutama masyarakat Indonesia.
Pembelian Bahan Baku Lebih Murah dan Memaksimalkan Utilisasi
ARNA selalu berusaha untuk mencari bahan baku lebih murah dengan kualitas terbaik, contohnya seperti pembelian glasir dari Vietnam. Glasir merupakan biaya yang memiliki komposisi cukup besar juga, sekitar 12% dalam proses produksi.
Meskipun begitu, ARNA tetap memprioritaskan bahan baku lokal selama harganya tergolong murah. Contohnya seperti untuk pembuatan granit, ARNA menggunakan bahan baku lokal.
Pada tahun 2020 biaya bahan baku/m2 turun sebesar Rp 86/m2. Hal itu membuat perusahaan lebih hemat sebesar Rp 5,23 miliar. Penghematan dari bahan baku ini jika diperhatikan memberikan kontribusi yang lumayan.
Setiap tahun ARNA menekankan mengenai lean manufacturing, perusahaan didorong untuk meningkatkan utilisasi dengan tujuan untuk menekan biaya-biaya produksi.
Ketika utilisasi industri keramik nasional 56% tahun 2020, ARNA justru 103%. Utilisasi ARNA relatif meningkat setiap tahunnya. Hal ini berdampak pada penekanan biaya-biaya produksi. Salah satunya adalah unit fixed cost.
Unit fixed cost turun sebesar Rp 110/m2. Menambah penghematan sebesar Rp 6,93 miliar.
Bagaimana bisa utilisasi lebih dari 100%? Hal itu terjadi karena ARNA melakukan aktivitas produksi lebih dari waktu produksi yang telah ditentukan. Misalkan waktu produksi adalah 358 hari, tujuh hari untuk maintenance. Ketika kondisi mesin prima, perusahaan bisa mengurangi downtime breakdown mesin sehingga bisa mengurangi jumlah hari maintenance.
ARNA menekankan preventive maintenance dan mengedepankan Total Productive Maintenance (TPM) atau dalam kata lain mencegah mesin rusak daripada memperbaiki. Sehingga ARNA bisa berproduksi dengan utilisasi yang maksimal.
Meningkatkan Produktifitas Pekerja
ARNA lebih ketat dalam melakukan assesstment dan seleksi kepada karyawannya. Sehingga hal itu membuat skill pekerja lebih merata. Hal ini membuat produktivitas pekerja menjadi lebih meningkat.
Jumlah pekerja menurun sedangkan produktivitas meningkat. Jumlah pekerja pada tahun 2020 menjadi 1.738 orang, menurun dari sebelumnya 1955 orang. Sedangkan produktivitas pekerja meningkat dari 2.520 m2/orang/bulan pada tahun 2019, menjadi 2.970 m2/orang/bulan pada tahun 2020. Hal ini membuat perusahaan bisa melakukan penghematan di bagian labor cost.
“Kami tidak didukung oleh siapa-siapa, kami hanya didukung oleh tim kami”
Tandean Rustandy CEO ARNA
Kurang lebih seperti itulah efisiensi bisnis yang dilakukan ARNA. Yang menjadi salah satu engine of success dari konsistensi kinerja ARNA yang selalu bertumbuh baik setiap tahunnya. Incredible efisiensi yang dilakukan ARNA belum tentu bisa dilakukan perusahaan lainnya.
Gets Deeper as The Company Gets Bigger
Efisiensi yang dilakukan ARNA membuat margin laba bersih yang dihasilkan ARNA selalu meningkat setiap tahunnya. Hal itu berdampak terhadap peningkatan ROE ARNA yang tercermin dalam tabel DuPont Analysis di bawah ini.
Nilai ROE ARNA dari tahun 2015-2021 selalu bertumbuh. Pada tahun 2015 nilai ROE ARNA 7,93%. Pada tahun 2021 (TTM Q3) nilai ROE ARNA adalah 31,52%.
Ekuitas perusahaan meningkat 11% pada tahun 2021. Selain itu juga di saat yang bersamaan ROE perusahaan meningkat sebesar 6,36%. Ini artinya dari tambahan modal yang ditahannya, perusahaan bukan hanya bisa menghasilkan return yang setara dengan tambahan modalnya, tetapi justru lebih besar lagi.
Hal itu konsisten perusahaan hasilkan setiap tahunnya, dari tahun 2015-2021. Sebuah prestasi yang cukup membanggakan bagi investor ARNA.
Prestasi yang membanggakan bagi seorang investor bukanlah prestasi penghargaan yang sering dipamerkan dalam annual report, melainkan nilai ROE yang selalu bertumbuh ketika nilai ekuitas juga bertumbuh.
Scale efficiency share, the competitive moat gets deeper as the company gets bigger
Nick Sleep
Scale efficiency strategy yang dilakukan ARNA membuat ARNA get deeper and stronger as the company get bigger, hal ini seperti yang terjadi pada Costo dan juga Amazon. Semakin maksimal utilisasi dan volume produksi, maka akan semakin besar juga cost advantage yang didapatkan. Hal ini membuat semakin besar pula margin laba yang perusahaan dapatkan.
“In business, we often find that the winning system goes almost ridiculously far in maximizing and or minimizing one or a few variables.”
Charlie Munger
2. Market Positioning: Menjadi Yang Termurah di Industrinya
“Produk efisien murah dan terjangkau.” ARNA memosisikan dirinya di pasaran industri keramik menjadi produk yang termurah. Baik untuk produk menengah ke bawah atau menengah ke atas.
Produk yang arwana jual terdiri dari tiga brands, yang pertama adalah brand Arwana itu sendiri untuk produk keramik (menengah ke bawah), Digi Uno untuk produk keramik menengah ke atas, dan brand ARNA untuk produk glazed porcelain tile atau granit (menengah ke atas). Terdiri dari kermaik lantai dan dinding dengan variasi ukuran 40×40, 25×25, 50×50, 25×40, 20×25, 20×20, 25×50, 60×60 dan yang lain-lain.
Mungkin teman-teman ada yang penasaran dan bertanya, apa bedanya keramik dengan granit? Memiliki fungsi yang sama, tetapi memiliki proses dan cara pembuatan yang berbeda. Keramik terbuat dari tanah liat sedangkan granit sejenis batuan tambang.
Kalau dari segi tampilan, biasanya granit lebih mengkilap dan pinggirannya lebih rata seperti kaca. Sedangkan keramik biasanya memiliki sedikit lengkungan di pinggirannya. Oleh karena itu, ketika dipasangkan keramik memiliki margin nat lebih lebar (antara satu keramik dengan keramik lainnya). Sedangkan granit cenderung lebih sempit.
Harusnya teman-teman sekarang sudah bisa membedakan loh. Jadi teman-teman di rumah memakai keramik atau granit nih?
Penulis mencoba melakukan scuttlebutt analisis kepada para pedagang retail tentang pandangan mereka terkait keramik ARNA. Para pedagang retail semuanya mengatakan jika ARNA adalah keramik dengan harga murah bahkan bisa dibilang paling murah. Beberapa retail ada juga yang mengatakan jika ARNA adalah produk keramik paling laris karena harganya yang murah.
Untuk produk granit (glazed porcelain tile) yang menyasar menengah atas sekalipun ARNA memosisikan dirinya dengan harga termurah. Ketika brand Golf salah satu produk China dijual dengan harga Rp 200.000/m2, granit ARNA dijual dengan harga Rp 130.000/m2.
Bagi perseroan, ceruk pasar berupa produk berkualitas yang ditawarkan pada harga di bawah harga produk sejenis memiliki keunggulan daya saing yang kuat bagi konsumen yang cost-savvy, termasuk dalam menghadapi persaingan dengan produk impor, sehingga penjualan relatif tidak terpengaruh – ARNA Annual Report 2019
“Siapa di industri keramik yang bisa semurah ARNA? Kayaknya di dunia pun enggak bisa. Kami terefisien, termurah.”
Tandean Rustandy CEO ARNA
Pernyataan tersebut membuat penulis penasaran, apakah betul? Ketika penulis coba tanya retail bangunan, jawabannya adalah memang betul. ARNA merupakan produk keramik paling murah.
Menurut penulis ARNA ini pasti memiliki kelemahan. Bisa menjual dengan harga paling murah dan margin tebal menurut penulis too good to be true. Ternyata ketika penulis melakukan scuttlebutt kepada seorang tukang bangunan, kelemahan ARNA adalah keramiknya lebih rapuh (mudah pecah).
Tetapi masalahnya kok orang masih banyak yang beli produk ARNA? Ternyata itu bukan hal esensial. Pecahnya keramik bisa diantisipasi dengan pemasangan yang lebih berhati-hati. Faktor yang cukup esensial ketika orang membeli keramik adalah harga, motif dan kilau.
“This isn’t a tricky business. We just try to sell high-quality merchandise at a cost lower than everybody else.”
Jim Sinegal
Jika kita coba gali lebih dalam, penjualan ARNA mengalami pertumbuhan setiap tahunnya.
Penjualan tersebut bertumbuh dengan CAGR 11,51% dari tahun 2015 – 2021. Pada tahun 2015 1,29 T menjadi 2,48 T di tahun 2021.
Peningkatan penjualan tersebut lebih disebabkan oleh tingkat volume penjualan. Tingkat volume penjualan ARNA bertumbuh sebesar CAGR 9% dari tahun 2015-2020. Sedangkan kenaikan rata-rata harga jual hanya bertumbuh 2,2%.
“Harga keramik dari tahun 2015 sampai dengan sekarang terhitung stagnan. ARNA mengandalkan efisiensi untuk memperbaiki margin laba”
Hal ini semakin mempertegas jika ARNA tidak mengandalkan harga untuk mendorong penjualannya. ARNA memiliki positioning strategy menjadi keramik dengan harga paling murah. Hal itu membuat kenaikan harga cukup sensitif bagi ARNA. Kenaikan ASP pun penulis rasa terbantu oleh kenaikan penjualan high to end seperti Digi Uno dan juga produk baru (granit) di tahun ini.
Ada sebuah cuplikan menarik ketika Pak Tandean Rustandy diwawancarai di salah satu media televisi.
Saat itu Pak Tandean Rustandy ditanya terkait kenaikan harga oleh salah satu analis karena PE perusahaan yang dianggap sudah di atas rata-rata. Kenaikan harga ini harapannya bisa menaikkan earnings yang akan menekan PE menjadi lebih murah lagi.
Untuk lebih lengkapnya bisa melihat video di bawah ini, dari menit 2:20.
Pernyataan yang sangat luar biasa menurut saya, beliau tidak serakah dengan hanya mementingkan kepentingan perseroan dan pemegang saham, tetapi juga konsumen yang akan dibebankan dengan kenaikan harga.
Hal ini mengingatkan penulis pada kasus Costco, ketika saat itu Jim Sinegal diminta untuk menaikkan harga hot dog oleh Presiden dan CEO Costco W Craig Jelinek.
“I came to [Costco co-founder Jim Sinegal] once and I said, ‘Jim, we can’t sell this hot dog for a buck fifty. We are losing our rear ends,’” Jelinek was quoted as saying. He then shared Sinegal’s response: “He said, ‘If you raise the effing hot dog, I will kill you. Figure it out.”
Pelajaran yang bisa diambil dari dua kasus di atas adalah bagaimana sebuah pemimpin dan Co-founder perusahaan berusaha untuk mempertahankan company valuenya. Sustainability bisa didapatkan ketika perusahaan tidak hanya berfokus kepada satu stakeholder saja, tetapi stakeholder lain yang berperan dalam operasional perusahaan.
Seperti yang dikatakan oleh Pak Tandean, “Sustainable bukan masalah lingkungan saja, tetapi relationship. Relationship antara perusahaan dengan pembeli dan supplier harus seperti keluarga”
Prospek Pasar Keramik Indonesia
Menurut penulis, prospek pasar keramik Indonesia masih sangat luas dan baik. Peluang pembangunan rumah masih besar, konsumsi keramik per kapita di Indonesia juga masih rendah. Jika penggunaan keramik per kapita Indonesia adalah 1,4 m2/kapita. Lebih rendah dibandingkan dengan Malaysia 2,7 m2/kapita dan Vietnam 5,8 m2/kapita.
Selain itu juga, seperti yang dikutip dalam artikel AVIA, permintaan terhadap rumah masih akan terus bertumbuh. Saat ini Indonesia sedang berada pada masa bonus demografi, dimana 70.72% penduduknya adalah penduduk dengan usia produktif 15-64 tahun. Generasi Z dan Milenial mendominasi dengan proporsi 53.81% dari total penduduk. Generasi inilah yang menjadi potensial pasar bagi industri perumahan
Prospek ini bukan hanya disadari oleh kita saja, melainkan juga para pelaku bisnis keramik asing. Sehingga tidak heran jika produk keramik luar itu banyak masuk ke negara kita.
Indonesia merupakan negara ke-9 top manufacturing countries di dunia. Selain itu juga negara dengan tingkat consumption terhadap keramiknya ke-5 di dunia. Top importing countries ke-7 untuk produk keramik. Sedangkan untuk top ekspornya tidak masuk ke 10 besar sama sekali. Hal ini karena ekspor keramik kita sangat rendah. Bahkan untuk ARNA sekalipun tingkat penjualan ekspornya masih rendah.
Ini pertanda bahnwa demand Indonesia terhadap keramik tinggi. Hal ini menjadi sinyal baik untuk para pebisnis keramik. Selain itu juga menjadi sinyal buruk karena berpotensi untuk mengundang competitor baik dalam negeri maupun dari luar.
Bagaimana dengan valuasi ARNA? Apakah harganya sudah kemahalan?
Harga ARNA Sudah Kemahalan?
Dalam perhitungan valuasi ini, penulis berasumsi earnings ARNA akan bisa growth 15% di tahun pertama dan kedua. Tahun tersebut diprediksi ekonomi sudah mengalami pemulihan. Selain itu juga produk granit masih memiliki peluang pertumbuhan yang besar. Produk granit ARNA baru berkontribusi sebesar 2% terhadap total market share produk granit. Produk ini memiliki margin laba kotor yang besar. Sehingga berpotensi menekan proporsi COGS terhadap sales.
Pada tahun ketiga sampai dengan keenam pertumbuhan laba perusahaan menurun menjadi 12% karena peluang pertumbuhan pasar granit yang tidak sebesar tahun sebelumnya.
Yang harus kita ketahui adalah driver pertumbuhan laba selama ini lebih di dorong oleh efisiensi dibandingkan dengan sales growth. Sales bertumbuh dengan CAGR 12% dari tahun 2015-2021, sedangkan laba bersih bertumbuh dengan CAGR 36%.
Sehingga pada tahun ketujuh sampai dengan kesepuluh pertumbuhan laba perusahaan di asumsikan menurun menjadi 10%. Dengan asumsi kondisi yang sama, ruang efisiensi akan semakin terbatas.
Selain itu juga yang perlu kita ketahui adalah semakin tinggi laba maka semakin tinggi juga usaha yang dibutuhkan untuk menumbuhkan laba dengan persentase yang sama. Logikanya, jika laba perusahaan 400 miliar, untuk bertumbuh 25% maka cukup bertambah 100 miliar saja. Tetapi, jika laba perusahaan mencapai 1 T, untuk bertumbuh 25% maka harus bertambah 250 miliar.
Bagaimana jika ARNA justru mampu membuat pertumbuhan earnings yang lebih besar? Ya baguslah. Meskipun begitu dalam perhitungan kita harus berusaha konservatif dan meminimalisir kesalahan. Seperti yang dikatakan Charles D. Ellis, untuk bisa menjadi the winning game in the loser game kita harus meminimalisir kesalahan.
Setelah 10 tahun, pertumbuhan laba ARNA akan turun ke level 4% atau 1% di bawah asumsi pertumbuhan ekonomi Indonesia dalam jangka panjang.
Dividen payout ratio (DPR) ARNA dari tahun 2017-2020 konsisten di sekitar 70% nan. ARNA tidak membutuhkan modal besar untuk ekspansi serta bisa mendanai capex dari cash internalnya. Selain itu juga ARNA memiliki hutang bank yang kecil sehingga kemampuan untuk berhutang masih tinggi. Dengan kondisi tersebut penulis asumsikan DPR ARNA dari tahun pertama sampai dengan kesepuluh konsisten 65%.
Dengan pertimbangan karakter bisnis ARNA, penulis memberi tambahan equity risk premium sebesar 3,5%. Jika ditambah yield obligasi pemerintah tenor yang saat ini sebesar 6,374%, discount rate atau return minimal di saham ARNA adalah sekitar 9,9%.
Dengan asumsi tersebut, model valuasi intrinsik penulis menunjukkan bahwa harga saham ARNA saat ini masih di bawah nilai intrinsiknya.
Dengan closing price saat tulisan ini dibuat di harga Rp 840, margin of safety (MOS) yang diberikan adalah sebesar 35%.
Apakah teman-teman punya pandangan lain? Jika ya, teman-teman bisa mencoba membuat model valuasi versi masing-masing. Yang penting tetap konservatif, karena kesalahan yang kita buat dalam investasi akan berpengaruh terhadap compounding return yang akan kita peroleh di masa depan.
DISCLAIMER:
Artikel di atas dibuat semata untuk tujuan penyediaan referensi dan edukasi, bukan rekomendasi untuk keputusan keuangan dan investasi tertentu. Setiap pihak bertanggung jawab penuh atas keputusan keuangan dan investasi yang dibuatnya sendiri.
Penulis memiliki posisi investasi di saham ARNA. Analisis ini dibuat berdasarkan sumber-sumber yang dapat dipertanggungjawabkan dan dimuat sebagaimana adanya.
